評老唐的估值體系（《價值投資實戰手冊》讀後感）

這段時間讀了老唐（唐朝）的《價值投資實戰手冊》（原版和第二輯），這裡分析一下老唐使用的估值方法。

老唐的估值方法的基礎其實就是絕對估值法。主要是看各投資品的絕對收益數值，哪個高投資哪個。在老唐書里，討論的投資品壓縮到了2種，就是無風險債券和股票。老唐的估值法就是比較這兩種投資品。甚至不是用來做這兩大類的選擇，目的不是為了決定整個股票倉位，而是用於挑選哪個股票更合適。因為在老唐看來，股票的收益一般會比債券高，只是哪個股票更好，債券的收益主要是拿來參考。老唐書里也沒有介紹股票之外的投資品的投資細節，主要是股票投資的好處和估值方法及股票選擇實例。可以這樣說，對於投資，現在的老唐眼裡只有股票。對於股票，他有一套自己的擇股方法，並使用這個方法，在過去的的十來年，有過平均收益25%以上的成功歷史。
老唐股票操作守則：

首先確定一個上市公司的3年後的合理估值。計算方法：3年後預計自由現金流x(1/無風險收益率)，高槓桿企業估值打七折
買點：股價低於合理估值的一半時買入。
賣點：
1。企業基本面惡化
2。有更好的投資對象
3。股價超過3年後合理估值的150%
4。當年動態PE超過50
其它時間不操作

選股池條件：
1。公司利潤真實可靠
2。公司利潤可持續
3。企業運營資本投入少
分析
首先，老唐取3年時間，我感覺是明智的。現在的環境變化很大，時間太長變數太多，不容易預測，太短市場因素影響大，業績因素體現的不明顯。
這個合理估值就是把第三年的收入，當成永遠持續按無風險收益率增長的固定收入，把它等同於類似債券投資的估值。老唐一再強調這是一個簡化後的簡化方法。這樣的簡化一個是為了方便計算；另一個是本身企業的運營變數太多，詳細的預測作用也是有限的。
在我看來，這是一個非常粗暴和簡陋的計算方法。老唐竟然是用這個獲取了這麼高的收益率，有點難以相信。這個公式本身其實是有不少問題的。主要是兩個：一個是怎麼預測3年後的自由現金流數值；另一個是怎麼就突然把這個企業3年後就現金流固定下來，認為企業會以這個現金流為基礎，並每年以風險收益率的速度自由現金流增長。這兩個是這個公式成立的前提條件。在我看來都是不可能的條件。

關於3年後的自由現金流的確定，老唐提供了兩個方法，一個是自己對企業的跟蹤和調查，另一個是參照別人研報的推算（可以平均幾家，然後砍一刀，打8折）。
關於以第三年現金流作為恆定收入的做法，老唐提供了一個這樣的辯解：“將。。。三年後仍然可能的成長性的優勢與未來收益確定性低於100%的劣勢相互抵消”。大意就是說企業可能變的更好，也可能變壞，於是不如當成不變。。。。
3年後的無風險收益率（老唐認為可以參考銀行短期低風險理財產品的年化收益率，如民生銀行的“天天增利”。）也是變動的，不可能準確預測。

顯然，老唐的合理估值不是一個科學嚴謹的估值方法。但老唐為什麼能成功呢？我認為在老唐的成功不在於估值方法本身。而在於他的砍價能力。一個是合理估值的半價買入！！！另一個就是動不動再打個7折，8折。這個相當於“合理估值”的3，4折買入。無論“合理估值”對不對，買的足夠低，賺錢的概率就大很多。

老唐能成功的另一個訣竅在於股票池的限定。1。公司利潤真實可靠、2。公司利潤可持續、3。企業運營資本投入少。這三個條件其實把大多數的國內上市公司排除開了，只留下了極個別優質的企業。要求企業再投入少，利潤可持續。如果一個企業利潤持續，那把它3年後的現金流收入固定下來，就相當於很保守的估值法了。所以是這個前提，讓上面的估值公式可以操作。

另外，這個方法其實有一個很大的悖論，老唐認為買點是3年後合理估值的50%，這樣在3年後如果達到合理估值，年化收益為26%，而理論的前提又是把股票當成債券，同債券的風險收益率4-5%點的收益做比較的結果。。。賣出時要求當前股價達到3年後合理估值的150%以上。這樣的要求顯然是很無理的要求。但老唐卻通過實踐做到了。這種不可能只能是基於一個條件：市場的高度無效性！！！市場價格必需在估值上下大幅度的波動，讓老唐有以超低價格買入，並以遠高於合理估值的價格賣出。

老唐估值法的簡化理解
通過以上的分析，我發現老唐估值法其實可以更簡單的理解為：
在一個高度無效的市場，找幾個利潤可持續，再投入少的頂尖優質企業，如老唐投的貴州茅台，洋河股份、騰訊控股、分眾傳媒。因為這些企業的質量優秀，在3年內以20-25Pe賣出可能性是沒有問題的。
等他們在3年後PE20左右的估值一半的價格買入。
當他們漲過這個估值的150%時賣出。
期間哪個下跌的多了，可以賣出估值高的調整到估值低的。

核心點其實是兩個，1。找的企業要是優質的，優質體現在兩個方面，一是3年後和利潤能達到預測，二是3年後市場對它的估值應該能達到PE20以上。2。以非常便宜的價格買入。前提是市場高度無效，股價波動大，提供了買入賣出機會。